Jak inwestorzy walczą z wyjściem Kernela z GPW w Warszawie i dlaczego to ma znaczenie

Artykuł ukazał się na portalu „ministerstwo finansów”  Minfin.com.ua 

Około rok temu jedna z największych spółek rolniczych na Ukrainie Kernel ogłosiła plany wycofania swoich akcji z Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Około połowa akcjonariuszy mniejszościowych szybko zgodziła się na sprzedaż swoich akcji po proponowanej cenie. Część akcjonariuszy próbuje jednak zapobiec wycofaniu spółki z giełdy na drodze sądowej. Ministerstwo Finansów sprawdzało, jakie jest ich stanowisko i jak długo może trwać rozpatrywanie sprawy.

Z czego słynie Kernel?

Przede wszystkim firma znana jest jako lider na światowym rynku oleju słonecznikowego. Jej moce przerobowe sięgają 3 mln ton nasion słonecznika rocznie. Kernel stanowi 8% całego światowego eksportu oleju słonecznikowego, a na Ukrainie jest reprezentowany przez znaki towarowe „Shchedry Dar”, „Stozhar”, „Chumak Zolotaya” itp.

Oprócz nasion oleistych firma działa na rynku zbóż i jest uważana za jednego z największych eksporterów na Ukrainie. W szczególności w roku finansowym 2022/2023 firma wyeksportowała 3,7 mln ton. To więcej niż jakakolwiek inna krajowa firma.

Kernel aktywnie rozwija swoją sieć logistyczną dla eksportu produktów rolnych, a nawet posiada własną flotę. Przed wojną na pełną skalę bank ziemi rolniczego giganta przekraczał 510 tys. hektarów. Co prawda po inwazji rosyjskiej donoszono, że jest on redukowany.

Na koniec roku obrotowego 2023 (lipiec 2022 – czerwiec 2023) Kernel osiągnął zysk netto w wysokości 299 mln dolarów. Przychody gospodarstwa rolnego za ten okres wyniosły prawie 3,5 miliarda dolarów.

Kernel na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie

W 2007 roku spółka zadebiutowała na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. Pierwsi inwestorzy zapłacili za akcje 24 zł, ale przed końcem roku ich wartość wzrosła do 34. Kolejne akcje spółka plasowała w latach 2008, 2010 i 2011.

Sprzedaż udziałów pozwoliła Kernelowi pozyskać środki na szybki rozwój, rozbudowę banku ziemi i budowę infrastruktury. Udziały w Kernel zostały podzielone w następujący sposób:

• 38,05% należało do spółki Namsen Limited, za pośrednictwem której udziały posiada założyciel giganta rolniczego Andrey Verevsky;
• 54,09% – skupione wśród akcjonariuszy mniejszościowych;
• W bilansie samego Kernela znajduje się 7,86%.

W szczytowych momentach 2011 i 2017 roku akcje Kernela osiągały cenę ok. 80 zł, a w okresie poprzedzającym inwazję na pełną skalę – 59 zł.

Akcje spółki spadły w wyniku rosyjskiej agresji. Jesienią 2022 roku spadły poniżej 17 złotych.

Dlaczego spółka zdecydowała się opuścić giełdę?

Jak wyjaśnia prezes Giełdy Papierów Wartościowych Marek Dietl, w sumie nie ma nic szczególnie zaskakującego w wycofaniu spółki z giełdy. W ciągu ostatnich pięciu lat rocznie z giełdy opuszczało 3% spółek. Jedną z głównych przyczyn takiego stanu rzeczy jest spadek kapitału na rynku, gdyż w 2014 roku zniesiono obowiązkowe uczestnictwo obywateli polskich w niepaństwowych funduszach emerytalnych. W związku z tym fundusze zarządzają obecnie mniejszymi kwotami, a ich inwestycje spadły.

Wiele firm nie zadowala się także zaostrzeniem wymogów dotyczących ujawniania informacji i karami za ich naruszenia, które sięgają milionów euro.

Sam Kernel chęć opuszczenia giełdy tłumaczył następującymi powodami:

• brak korzyści wynikających ze statusu spółki publicznej, mimo że status ten nakłada na spółkę wiele dodatkowych obowiązków;
• słaba płynność handlu na giełdzie;
• znaczne zaniżenie wartości spółki.

„Uważamy, że bezpośrednie i pośrednie koszty umieszczenia spółki na giełdzie przewyższają korzyści i teraz jest dobry moment na wycofanie spółki z giełdy. Własność prywatna pozwala firmie być mniej podatną na potencjalne niekorzystne warunki na giełdzie. Preferowane powinny być strategie długoterminowe, bez uwzględnienia krótkoterminowych nastrojów na rynkach kapitałowych” – ogłosił swoje stanowisko Kernel.

Wykup akcji od akcjonariuszy mniejszościowych

Rok temu kluczowy akcjonariusz Namsen Limited ogłosił, że jest gotowy wykupić akcje akcjonariuszy mniejszościowych po cenie 18,5 zł. Kwota ta została obliczona zgodnie z polskim prawem jako średnia giełdowa z ostatnich 6 miesięcy.

Jednocześnie wielu akcjonariuszy spółki było oburzonych tą kwotą, uznając ją za zbyt niską. Jest ona nie tylko znacznie niższa niż w okresie poprzedzającym inwazję na pełną skalę, ale także niższa od ceny akcji w momencie IPO w 2007 roku.

Według założyciela Gonzo Invest, Pawła Bojki, wiadomość o wycofaniu z giełdy miała wówczas charakter manipulacyjny, ponieważ spółka nie mogła wówczas tego przeprowadzić.

„Wówczas główny akcjonariusz (Namsen Limited) miał 40% akcji i nie można przeprowadzić wycofania z giełdy, jeśli nie ma 90% akcji. Dlatego manipulowali i grozili innym akcjonariuszom, wiedząc, że fundusze emerytalne nie mogą posiadać akcji nienotowanych na giełdzie” – powiedział w rozmowie z Ministerstwem Finansów.

Zdaniem Bojki Kernel podjął także inne działania, które powinny skłonić akcjonariuszy mniejszościowych do pozbycia się akcji. W szczególności, jego zdaniem, część majątku firmy została sprzedana Verevsky’emu znacznie poniżej jego wartości, a informacje o opłakanej sytuacji finansowej firmy zostały celowo rozpowszechnione w mediach.

Znaczna część akcjonariuszy, zwłaszcza funduszy emerytalnych, rzeczywiście spieszyła się ze sprzedażą swoich akcji. Jednocześnie około 20% akcji pozostało w posiadaniu akcjonariuszy mniejszościowych, którzy nie chcieli ich oddać za proponowaną cenę.

Dodatkowa emisja akcji

Ponieważ około jedna piąta akcji Kernela znajdowała się w rękach akcjonariuszy mniejszościowych, spółka w dalszym ciągu nie była w stanie podjąć ostatecznej decyzji o wycofaniu spółki z giełdy. Na tym tle jesienią ubiegłego roku spółka rolnicza przeprowadziła dodatkową emisję akcji.

Przyjrzyjmy się, jak działa emisja, na uproszczonym przykładzie. Załóżmy, że firma wyemitowała 100 akcji, które są równo podzielone między 2 akcjonariuszy. Oznacza to, że każdy ma 50 udziałów i odpowiednio 50% spółki. Spółka przeprowadza dodatkową emisję i emituje kolejnych 100 akcji – wszystkie nabywane są przez jednego z tych akcjonariuszy. Teraz ma 150 akcji, a drugiemu zostało 50. Stosunek udziałów w spółce wynosi 75% do 25%.

Na początku września Kernel ogłosił emisję 216 mln akcji spółki. Pomimo tego, że przed emisją w obiegu było ich zaledwie około 84 miliony. Według Bojki emisję zorganizowano w ten sposób, że akcje kupiła firma Namsen Limited – innym osobom chcącym kupić papiery (m.in. założycielowi Gonzo Invest) nie pozwolono na sprzedaż.

Dodatkowo akcje emisyjne zostały sprzedane po niskiej cenie – zaledwie 1,16 zł za akcję. „

Według najnowszego dostępnego raportu finansowego wartość księgowa Kernela wyniosła nieco ponad 1,8 miliarda dolarów, czyli prawie 7,5 miliarda złotych, a wartość księgowa jednej akcji to ponad 100 złotych! Oznacza to, że ostatnią emisję spółka przeprowadziła po cenie 100 razy niższej od ceny księgowej – oburzony jest ekspert ds. rynków kapitałowych Rafał Rzeszotarski, będący jednocześnie mniejszościowym akcjonariuszem Kernela.

„Oznacza to, że pan Verevsky chce przejąć spółkę za ułamek jej rzeczywistej wartości. Po wojnie lub uspokojeniu się sytuacji sprzeda firmę inwestorowi strategicznemu lub wprowadzi na inną giełdę – mówi.

To prawda, Kernel sam zauważył, że emisja została przeprowadzona na wniosek wierzycieli w celu przyciągnięcia dodatkowego kapitału.

W wyniku emisji udział Namsen w Kernel osiągnął prawie 94%, podczas gdy akcjonariusze mniejszościowi zachowali około 6%. Otworzyło to drogę do wycofania akcji spółki z giełdy.

Co się teraz dzieje

W tej chwili akcjonariusze mniejszościowi Kernela nie są gotowi zaakceptować ani wycofania z giełdy, ani rozwodnienia swoich akcji. Złożyli pozew zbiorowy do sądu w Luksemburgu, gdzie gospodarstwo rolne jest zarejestrowane. Celem jest wykazanie nielegalności emisji i co za tym idzie wycofanie akcji z giełdy.

Komisja Nadzoru Finansowego (KNF) podjęła decyzję o zakończeniu postępowania w sprawie wycofania spółki z giełdy na podstawie sporu prawnego.

Zdaniem Pawła Bojki nie ma co oczekiwać rozwiązania tej sytuacji w najbliższej przyszłości – luksemburski wymiar sprawiedliwości jest dość powolny, przez co sprawa może ciągnąć się latami.

Konsekwencje dla Polski i Ukrainy

Kwestia wycofania z giełdy i emisji akcji Kernela wykracza poza granice jednej spółki i jej grupy inwestorów.

Niezależna komisja ds. ładu korporacyjnego Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie potępiła emisję spółki jako „podważająca zaufanie akcjonariuszy i innych uczestników rynku”. W oświadczeniu komisji stwierdzono, że „naruszyło to podstawowe zasady, według których zbudowany jest rynek kapitałowy”.

Polscy inwestorzy obawiają się także, że za przykładem Kernela pójdą inne spółki, dowolnie rozwodniąc kapitał i przekazując nowe akcje swoim większościowym akcjonariuszom.

„Polski nadzór finansowy nie może do tego dopuścić, bo w przypadku powodzenia takiego precedensu większość spółek mogłaby zostać wykluczona z giełdy, płacąc akcjonariuszom skromne kwoty w wyniku rozwodnienia. (…) To jakby mieć tonę mąki, dodać 2 tony piasku i sprzedać jako 3 tony mąki” – zauważa jeden z użytkowników profilowego portalu inwestycyjnego.

„Przykład Kernela pokazuje, że działania głównego akcjonariusza bardzo odbiegają od standardów panujących na polskim i międzynarodowym rynku akcji. Sytuacja ta może mieć w przyszłości negatywne konsekwencje dla postrzegania ukraińskich emitentów przez inwestorów” – jest pewien Marek Dietl.

Kernel od dawna uważany jest za jedną z najlepszych ukraińskich firm działających na rynkach międzynarodowych. Wypłacał hojne dywidendy i szybko się rozwijał. Dlatego innym będzie teraz znacznie trudniej pozyskać środki.